《商业价值》:VC第三纪

来源:《商业价值》/作者:孙彤

在下一个收获季节到来的时候,有一点是可以确定的,那就是这一纪的VC群体中,一定会有一批具有新思维的和独特竞争力的机构崛起。VC行业的传统格局已经被打破,一个新的英雄时代即将到来。过去10个月,无疑是中国投资界的丰收时代。


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据ChinaVenture投中集团旗下数据产品CVSource统计显示,自搜房网在2010年9月上市至今,共有38家中国企业赴美上市。而这 其中,有30家企业有VC(Venture Capital,风险投资,简称VC)或PE(Private Equity,私募股权投资,简称PE)背景,72家投资机构参与其中,平均账面退出回报率达7.48倍。

无数投资方更是在这一轮上市潮得到了超额的回报:奇虎360的成功上市,让鼎晖投资、红杉中国、经纬创投、高原资本、红点投资均获得超过13倍的回报;红杉中国投资诺亚财富获得35.31倍退出;而IDG资本早期投资的搜房网,退出回报率高达107.21倍。

而这些今天看起来被资本市场验证的企业,正是来自互联网5年前和10年前的两波投资浪潮。如果没有之前的播种和坚守,也不会有现在的巨额丰收。

但最敏锐的投资人都会意识到,丰收时代之后就是春耕播种时代的来临。随着互联网的高潮越掀越高,更多的产业巨头逐渐确立,以及越来越多的个人财富得到变现。市场不同的形态和投资新玩家开始纷纷进场,新的模式和变量不容分说地改变和挤压着VC产业链的原有格局。

全新的VC第三纪,无疑会和前两纪截然不同。没有时间弹冠相庆,为了3-5年之后的再次收获,挥汗如雨的耕种时代再次开启。

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人多钱更多

追溯起来,VC已经经历了两个非常具有代表性的纪元。

第一纪来自于1999和2000年。那时候,IDG、软银等少数外资巨头刚刚进入中国,“VC”在大家头脑中的概念还只是维生素。创业的思维又刚刚萌芽,VC的数量凤毛麟角,整个VC产业链上的人屈指可数。如果用一句话形容就是——人少、钱也少。

那时候的信息极度不对称。因为VC的海外背景,大部分投资都发生在那个以海归为核心的小圈子里。那是属于丁磊、张朝阳们的年代,风险投资只是少数人 的游戏,VC也并不成熟 ——只要你能找得到某个VC,那个VC能够听懂你的故事,甚至你拿一台计算机,连商业计划书都没有,VC看对眼就给你钱了。现在回想起来,当年的这些“试 验品”只要融到足够多的钱,把低潮扛过去的,现在都成了互联网的巨头。

但是VC的第二纪就开始不一样了,创投圈升级到了“钱多人少”的阶段。

2004-2005年,市场仍然以美元基金为主导,但当时的大事件是,大部分跨国的VC、PE的高管们迎来了集体跳槽潮。“比如徐新从霸菱跳出来做 了今日资本,邝子平从英特尔跳出来做了启明创投等等。还有很多真正属于海归回来的,比如邓峰回来做了北极光,赵令欢跟联想一块做弘毅……”枫谷董事长曾玉 这样回忆。

而这一拨的变迁意味着,由中国人做主管合伙人,专注本土的VC到达一个高潮。大家开始注意产品,看服务和团队。而且,今年上市的很多互联网公司都是2004到2005年这个期间的投资产物。

以前的中国市场还没有被证明,在美国没故事可讲。但随着第一波互联网公司得到验证,尤其是2003年年底携程的上市,有了一些明星项目为基金做背 书,给中国的早期投资带来了福音。“硅谷开始认为中国是有机会的。”一位VC说。从2004年开始,VC募集的钱多了起来。这种新秩序的建立,VC数量的 充实,为产业的繁荣建立了起点。也由此进入了资本过剩,开始追逐、争抢项目的阶段。

而现在要说的第三纪的迸发,还要依赖互联网行业的大趋势。

事实上在一两年前,格局已经出现了三个端倪:首先是因为国内的互联网发展过了临界点,互联网带动的更广泛的产业变革开始大规模展开;与此同时,美国 的创业环境迅速风生水起,在Facebook、Twitter、LinkedIn等新社交体系的兴起,开启了互联网行业本身又一次的进化,机会和创新开始 不断出现,这很快也影响到了中国;第三点也是最重要的,智能移动终端的普及,正在加速移动互联网时代的到来,它将与社交网络一起成为最大的变量,让原本稳 固的国内互联网产业格局,正在出现缝隙。

这个节点,就是第三纪爆发的前夜。

从行业的角度看,第三纪的一个典型特点,就是近年来人民币基金的募集开始愈演愈烈,人民币基金投资的从公司数量到投资的总额,都已经远远超过了美 元。美元基金依赖自身成熟的财务模型,内部的风险控制机制,而内资人民币本身的优势在于人力成本较低和关系网络。前堵后追,正在逐渐成为市场上最重要的力 量。

而转化到资本一端,则呈现出资本的多样化态势:这些像腾讯、百度、新浪等市值超过百亿千亿元的平台型巨头企业,纷纷意识到当自己的体量变得足够大之时,创新势必将会遇到限制和困境,必须通过一种方式为未来加码——设立投资战略、投资基金和平台。

另一个变革是,在过去的五六年,很多创业者或者参与创业公司的人,因着公司上市或者公司被并购,一批高管套现后的个人财富骤然增长,几亿甚至更高身家的人越来越多。中国富人阶层的崛起,使得资本市场的新玩家大量出现,造就和带动了一批天使投资人的迅速生发。

第三纪投资圈的供需关系,俨然升级成了“人多,钱更多”。创业者热潮和激情的创业公司也进入了前所未有的大时代。

泛VC时代与资本碎片化

2005年的时候,市场上的VC只有几十家,开一次行业会议几乎能见到大部分基金的合伙人。但是,经过大规模的爆发,各种新的人群和模式出现在VC产业,第三纪远比之前环境更加复杂。

这是一个泛VC时代。最明显的特征就是,创投机构越来越多,仅基金规模过亿美元的就超过20家,小规模基金更是数不胜数。而且每家机构募集的资金越 来越多,近期经纬、启明、联创策源、联想等等都在募资,现在基金募集规模大概在3-5亿美元。以一个基金大概投20-30个项目的规律计算,每个项目可花 的钱越来越多。但好项目一直是稀缺资源,导致现在VC圈抢案子愈演愈烈。

作为另一股力量,产业基金猛烈发力同样让VC揪心。在美国,大公司投资有两大类,以微软为代表的公司,从来不投资,只进行行业并购;而英特尔、IBM一类,则是有专门的战略投资基金,或者做LP(Limit Parter,有限合作人,简称LP)投资别人。

现在国内的格局是,像新浪、盛大、腾讯、360这些成熟的大公司都有自己的产业基金。“我上市了,手里有钱,这些钱更多的是用来做投资和并购。”一 产业基金的负责人告诉记者。这种公司都有一个很庞大的力量在身后。作为产业本身里的一个重要力量,无论是庞大的用户和数据,还是行业的真实经验,他们比 VC更能看清行业里的东西。

现在,这些力量随着产业进入播种期,也从PE更多的转向前期的VC,作为重要的力量参与到市场的竞争之中。连腾讯基金这种曾经只重视后端的机构,都对参与知乎等早期项目表示了兴趣,并拿出50亿元,成立扶植早期项目的开放平台基金,进一步加速了VC的泛化。

在中国,此轮VC其实已经没有很清楚的界限了。因为几股不同的势力都在压缩传统VC的空间。无论机构或者个人投资者都在看案子,和创业者的交流参与度也很多很高,产业环境越来越多元——某种程度上,VC的概念开始变得泛化,资本也开始出现碎片化的趋势。

天使投资人的大量涌现,正是标志着资本碎片化时代的开始。移动互联网的产业很大程度上催生了今天的格局——没有什么大项目能动用PE,所有古灵精怪 的点子制造者都知道去前端找钱,和VC每笔上百万的投资不同,100万元、甚至50万元的项目几乎每天都在发生。特别是在移动端的早期项目,这个趋势更加 明显。天使投资人也从凤毛麟角变成漫山遍野。

天使投资人和VC的区别就在于,VC里面的合伙人们就像基金经理,他要对他的LP负责。但天使投资人就没有局限,他是自己给自己干,属于民间的投资方法,手法更加自由灵活,并且相对来说约束更小。

其实在美国,天使投资人的数量是VC的10倍,VC的很多合伙人自己也做天使。著名的硅谷创业基金Draper Fisher Jurvetson(DFJ,德丰杰)就是这样。而在中国,随着大量个人财富的产生,天使投资人还处于刚刚崛起的时期。很多知名的天使投资人,通过之前投 资的几家明星企业而树立了市场口碑,并通过微博等平台将口碑和明星效应传播出去,吸引了大量的创业者向他们聚合和靠拢。

但是天使不只有这么一种,不同的资金需求将资本的来源切得更加细碎。除了几个明星级的著名天使投资人,一些相对小数量,小规模的“小天使”正在形成一种新的势力,并用独特的方法聚拢在一起。

“抱团、扎堆”是圈子里最流行的形容。之前的一代,雷军、周鸿祎这一批人都是自己做企业家出来的,自己当老大习惯了,不太容易彼此过多的合作。但是 小天使圈却没有这样的困扰——这是一波“三十多岁”的新人的崛起时代。这些“小天使”大都是知名企业高管出身,本身就是创业者或联合创业,因为所在的公司 上市,自己有了千万甚至过亿元级别的资产。但是相对于那些“大脑袋”,“小天使”们的个人财富来得晚了一些,信息也没有足够的多。

基于这些特性,这些人选择了组建天使联盟的做法。在美国,“Club Deal”是天使投资圈的普遍方式,几位“小天使”合起来投资一个项目,每个人20-50万元不等。国内,目前的“小天使”活跃代表,有苏禹烈的青阳天使基金,原百度的王啸、Stevebell等等。

以王啸为例,从百度出来真正做天使投资人半年以来,他已经投资了专注移动互联网领域的十几个项目。他还发起了天使联盟,和徐小平、险峰华兴资本等圈 中好友一起抱团,他们称组织为“公会”。大家可以带项目进入公会,用各自的优势一起看项目,最后以带项目者占比稍多的方式进行抱团投资。

影响力溢价与猎头型投资

而面对市场的全新格局,激烈的竞争也迫使VC做出一系列的改变。

从最实际的层面出发。一位著名VC合伙人告诉记者,各家现在为了抢案子,投资人已经改变了原有的商业形态,“现在的尽职调查时间非常短,原本应该在 详细的谈判和尽职调查之后才会发的投资意向书(Term Sheet),现在早早就给了。市面上很多人民币基金的打法,甚至是先给投资意向书,因为投资意向书有3个月的排他期,先把项目占上。这也导致了很多创业 者第一轮下来,手里会有七八份投资意向书。

和前两纪的情况不同,市场催生了买卖方市场的调换,这个过程双方都有迷失。创业者在面对市场供需杠杆变化的时候,自己也在变化。现在很多创业者会把排他期缩短到1个月,或者不签排他协议,成为一种哄抬价格的循环。

该人士还表示,以电子商务企业为代表的估值体系更加不可思议。想投资的人太多,但由于电商企业大家都没有赚钱,就导致进行估值的时候,更没法用市盈率计算,“市场开始在按市销率来计算,价格高得难以想象。”

这种情况下,不可能所有人都用同样的玩法,创新总是在压力下最容易出现。

因为受到了泛VC趋势的挤压,现在VC自己也在改变。第一轮的价格越来越贵,这自然逼迫很多资本都“往前走”。曾经VC的PE化,已经明显的转变成 了VC向两极发展——即要么就投纯早期项目,要么就干脆投晚一些的。仅从美元基金来看,VC们发现企业上市前的价格也并非没有空间,现在资本市场给的溢价 很高,即使最后一轮投入进去,也通常有3-4倍的回报,可预见性又能强很多。

但大部分VC的方向还是更多的是往早去寻找项目,这促进了“影响力溢价”的趋势。VC们逐渐意识到,自己已经不是高高在上的神秘职业,想超越竞争, 应该用更贴近创业者的方式去建立影响力优势,为自己寻求更多的项目资源。同时,通过影响力优势在产业链条中增加成功率,并转换成某种形式的“影响力溢 价”。

微博等新型互联网媒体工具的流行,结合社交工具的快速扩展,都迅速增加了VC走到前台的途径。很多以TMT(Technology,Media,Telecom,数字新媒体)为主的早期投资者,已经从信息不对称的对接模式,转变为信息资源的扁平化。

实际上,李开复、蔡文胜以及很多著名天使投资人空前活跃,很大程度上就是因为这可以帮助他们通过前台去寻求更高的影响力。影响力的溢价是双向的,其 不仅仅对前端创业者,也对后端的资本链条和产业资源产生作用。VC可以以此更多的扮演资源聚合与牵引的作用,而不仅仅是投了钱,坐等创业者“尽人事,安天 命”。

影响力溢价仅仅是新玩法的一种模式,目前VC行业出现的另一个趋势则是“猎头型投资”。这种投资方式的特点即像猎头一样,盯人多过盯项目。“这些 VC未雨绸缪,直接从最上游就把人卡住。”一位知名产品经理向记者表示,自己这个群体的很多人就被一些VC盯住,并被告知只要决定创业,基本上不论想做的 具体项目是什么,VC都愿意投。

这种方式不再以产品和商业模式衡量投资价值,也不再是用财务方式看项目,而是看人,看哪个VC能最广泛的接触到行业里的牛人。雷军就是这种类型的代表之一。他的特别之处就在于不熟不投,投资靠谱的朋友,在移动互联网的大方向下,投懂产品和懂行业的人。

比如,盛大在线的前副总边江,人脉丰富,喜欢交朋友,对搜索和社区产品的运营经验丰富。当其有创业做移动电子商务的意愿之时,关注移动领域的雷军以 天使投资人的身份在第一时间跟进支持,而且盯准了边江背后一个能力非常强的电子商务三人团队。还有乐淘网的CEO毕胜,曾经是百度的总助和市场总监,对市 场与搜索营销理解颇深,而他也是因为雷军的鼓动和支持,才决心加入到电子商务的创业大军。

最近融资1000万美元的点点网,其创始人许朝军原本是盛大边锋的CEO,而李开复的创新工场就是在点点的概念阶段就表明了投资意向,并最终参与了第一轮投资。这些故事还仅仅是一个开始。现在越来越多的经理人和具备丰富经验的执行者,都已经成了猎头型投资的紧俏资源。

当然天使盯人之后的渐进生态链还包括,VC盯天使。比如一些VC和雷军的关系很密切,相互信任就会一起看项目,大家也有很多模式可以合作,比如乐 淘、兰亭集势,联创策源和雷军基本上看项目和投的时间都差不多;清科的倪正东在回答微博网友提问时也表示,是因为对徐茂栋的判断,才跟投了窝窝团。

VC的新一纪已经拉开帷幕。即便玩家众多,市场喧嚣而浮躁,各家的术和道各不相同,但不可否认的是,VC的专业化永远是最核心的优势和竞争力。那些对行业不理解、只懂财务数据的投资人,势必会遭遇变革所带来的冲击。

事实上,已经有一批上一代的投资者,在之前的光芒之下被遮住了眼睛,看不到地面。他们正越来越被挤向后端,只能去拼抢PE的最后一杯羹。当他们意识到环境改变的时候,已经没有能力去追赶前端的世界和全新法则。

在互联网行业,平均的退出时间约为4年。在下一个收获季节到来的时候,有一点是可以确定的,那就是这一纪的VC群体中,一定会有一批具有新思维和独特竞争力的机构崛起。VC行业的传统格局已经被打破,另一个新英雄的时代即将到来。




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